Un mercado al compás de las elecciones

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El mercado financiero sufrió una elevada volatilidad en el segundo semestre del año, impactado por una frágil situación financiera a nivel nacional y una contienda electoral muy reñida. Así, es fácil dividir su performance en cuatro períodos diferentes:

Lo sucedido en la antesala de las primarias; Lo ocurrido entre las primarias y las generales; Lo ocurrido entre las generales y principios de noviembre; Lo que está aconteciendo actualmente. Veamos las características de cada período, mientras tratamos de adelantarnos a lo que pueda venir.

Durante el período pre-PASO de 2023, el posicionamiento del mercado en busca del “trade electoral” dominó la escena. Desde la derrota que sufrió el Frente de Todos en las elecciones legislativas de 2021, existía un consenso de que el oficialismo no iba a poder retener la presidencia y el cambio de administración despertaba ilusiones de un nuevo período de bonanza en los mercados financieros como el vivido durante el mercado alcista de 2013 a inicios de 2018.

Con la ilusión de que la historia se repitiera, el índice de acciones S&P Merval acumuló un alza de ~160% desde julio 2022 hasta julio 2023, cuando alcanzó su máximo en US$ 877. De forma similar, los bonos soberanos en dólares se alzaron más de 75% en promedio desde julio de 2022 hasta días previos a las PASO.

Todo ello ocurría pese a que todos los indicadores económicos se deterioraban: la inflación se aceleró a 6,3% mensual para julio 2023, habiendo pasado por 8,4% en abril, las reservas netas cayeron hasta -US$ 10.500 millones y la sostenibilidad de la deuda en pesos del Tesoro sufrió nuevos embates que obligaron al Banco Central a intervenir con firmeza en el mercado de bonos.

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Ni siquiera el hecho que la tasa de referencia de Estados Unidos se elevara al nivel más alto en 16 años fue suficiente para aplacar el optimismo que generaba un potencial cambio de régimen.

Desde el lunes 14 de agosto, el sentimiento y posicionamiento del mercado cambió rotundamente. La victoria de Javier Milei en las primarias sorprendió al mercado y las propuestas radicales de dolarización y eliminación del Banco Central pasaron a tomarse con mayor seriedad.

La delicada posición de reservas y algunos dichos del nuevo candidato favorito a ser presidente sobre el valor de la moneda nacional alentaron una corrida sobre el tipo cambio y los depósitos a plazo fijo. Así, la demanda por cobertura, sumado a un aumento en el excedente de pesos, la ampliación del déficit fiscal y la mayor intervención del BCRA en el mercado de bonos impulsaron la cotización de todos los activos (reales y financieros) de la economía.

Por ejemplo, el Merval saltó más de 25% a días de las elecciones generales tras un fuerte retroceso a principios de octubre, el FX llegó a operar en niveles $1.000-$1.100, los futuros del dólar alcanzaron $820 para el contrato a diciembre (tocando $944 el 12 de octubre) y los rendimientos de los bonos dollar-linked de corto plazo llegaron a ubicarse por debajo del -50% anual.

En el período que vivimos entre el 24 de octubre y los primeros días de noviembre, el mercado volvió rápidamente a reposicionarse en función a una nueva sorpresa electoral. Si bien algunas encuestas lo habían llegado a anticipar, la victoria de Massa en la primera vuelta no era el consenso del mercado.

Tampoco era claro que Patricia Bullrich, probablemente la candidata favorita del mercado, fuera a quedar fuera del balotaje como finalmente ocurrió. Así, el mercado volvió a recalibrar el GPS reduciendo la probabilidad de un cambio radical en la cartera económica.

En los precios, eso se tradujo con una clara reversión de lo vivido en la etapa anterior: el tipo de cambio se apreció 15%, el Merval en moneda local retrocedió 18%, los bonos en pesos ajustables por inflación recuperaron terreno y los futuros del dólar retrocedieron más de 28% desde el pico de octubre.

¿Y ahora?

Desde el jueves 9 de noviembre, la demanda por cobertura preelectoral despertó tímidamente, con menor intensidad a la vivida en octubre, pues creemos que la mayor parte de los portfolios ya estaban dolarizados.

Lo que sucederá a partir del martes 21 de noviembre sólo dependerá de los discursos y equipos de gobierno que presente quien resulte triunfador.